一、前言


强售权(Drag Along Right),又称拖售权、拖带权,是指公司部分股东决定对外出售股权时,有权要求其他股东同时出售持有的股权。

优先清算权(Liquidation Preference),又称优先清偿权,较之强售权更为普遍,是指公司清算时,部分股东(一般为优先股股东)有权较其他股东优先取得清算资产。

出于保护投资人的考虑,上述约定在国外的投资实务中较为常见,但在国内投资界尚属少见。鉴于风险投资、私募基金等业务在国内日益发展,相关约定应当会不断在国内投资项目中出现,也必然会引发争议。笔者拟结合中外法律规定及相关判例等对其进行介绍,并针对这两项约定的效力在中国法框架下做初步分析,以期抛砖引玉。

二、强售权


(一)强售权约定的原因及条件

强售权的约定,系考虑到公司面临收购时,收购方(特别是战略收购方)一般希望掌握公司控制权,或者厘清公司控制权,往往提出收购超过一定比例的股权,或者要求特定股东退出。那么此时如果仅有部分股东同意出售股权(以下简称“出售股东”),而其他股东不同意出售(以下简称“非出售股东”),那么出售股东的转让很可能由于非出售股东而无法实现。那么,为了保护出售股东的利益、打破公司僵局,进行强售权的约定便十分必要。

当然,为了保护非出售股东,一般会对强售权附加一定条件,比如:

1. 强售权的行使需要一定比例的股东同意方可启动;

2. 非出售股东在被强制出售股权时,一般以和出售股东同等的价格和条件对外出售。但笔者也见到过部分项目中,赋予了出售股东较大的权利,可以指定非出售股东的出售价格,或者与优先清算权叠加行使,即出售价格虽然相同,但由于出售股东可以行使优先清算权,优先分配股权转让款,事实上与改变非出售股东出售价格效果相同。

(二)各国法律规定及判例

有学者考察了法、德、意、中欧、东欧等国家,没有找到针对强售权的直接规定。即使在美国公司法极为发达的特拉华州,也难觅明确调整“强制随售条款”的法律规范。但很多国家认可股东可以根据自己意愿对于投票权的行使和股份转让等事项做出约定,只要这种约定不违反公共政策。波兰、罗马尼亚、俄罗斯、斯洛伐克、捷克、匈牙利等国家认可强制随售条款的效力。[1]在风险投资同样发达的墨西哥,其新近修订的公司法也已明确承认了强售权条款的法律效力。[2]

在判例方面,2006年在Minnesota Invco of RSA #7, Inc. vs. Midwest Wireless Communications LLC一案中,特拉华州法院明确承认了强售权条款的效力。法院经过审理, 最终认定被告根据强售权条款有权要求原告按照被告和第三方达成的交易条件转让股份。在英国上诉法院2015年审判的Arbuthnott v Bonnyman and others一案中,司法机关也对强售权的效力予以认可。[3]

(三)中国判例

由于即使出现争议,投资协议的管辖条款很可能指向境外司法机构或仲裁解决,所以目前国内未检索到相关生效判决。但一家外国律所White and Williams披露了一起以和解结案的案件。

2008年,香港的一家私募股权投资机构投资一家上海公司。双方签订的股东协议中规定,该私募机构拥有强售权。此后,在该私募机构行使强售权时,原股东拒绝出售相应的股权。双方产生争议,诉至上海一家法院。法院虽未直接判决,但其认为,尽管法律并未规定强售权,但基于契约自由原则,以及考虑到出售价格相同,双方签订的含有强售权的股东协议并不显失公平。[4]

(四)交易实例

在以中国公司为标的的投资界,已经出现了若干商业实例。例如,俏江南餐饮集团为谋求上市引进投资人鼎晖时,就约定了 "强售权条款"。俏江南上市失败后,鼎晖向欧洲私募股权基金CVC转让俏江南10.53%的股份,张兰被迫跟随出售72.17%的股份。同时,由于转让股权超过了50%,可以视作为清算事件,所以又连环触发了当时投资时所签订的优先清算权条款。鼎晖入股时约定了投资款2倍的回报,则转让10.53%的股份的转让款与投资款2倍的差额部分需要由张兰出售股权的款项弥补。[5]

此外,在今年阿里巴巴对“饿了么”剩余57%股权的收购,也出现了强售权条款的身影。

(五)非出售股东可能的效力抗辩理由及回应

面对自己股权将要被强制出售的困境,非出售股东很可能提出种种理由进行抗辩,特别是主张强售权约定无效或可撤销。

1.主张限制物权

所有权具有占有、使用、收益、处分四项权能,所有权人应当享有完全的处分权,包括依自己的意愿转让或不转让的权利。最高人民法院《关于适用<中华人民共和国公司法>若干问题的规定(四)》征求意见稿中曾有规定:“有限责任公司章程条款过度限制股东转让股权,导致股权实质上不能转让,股东请求确认该条款无效的,应予支持。(第二十九条)”该规定认为导致股东无法行使转让权利的章程条款无效,那么,强售权是否从相反的角度,导致股东必须违背自己的意愿转让股权,从而影响约定效力呢?

笔者认为并非如此。限制权利需要达到较高的程度,实质上改变了物权的性质和效能,如上述司法解释所述“过度限制”、“导致股权实质上不能转让”,方可由于限制物权被认定无效。而强售权需要满足出售股东出售自己股权这一条件,才可要求非出售股东出售股权。且上述征求意见稿的规定在正式出台的版本中也遭到删除。

2.主张显失公平

如果叠加适用强售权或优先清算权,出售股东可优先分配股权转让款,或者强售权约定并非以和出售股东相同的价格而是以较低的价格出售,则非出售股东很可能以显失公平为由主张强售权约定可撤销。在这种情况下,非出售股东表达的其实并非对强售权行使的抗议,而是对强售权行使结果及价款分配的不满,此种情况我们放到下一章优先清算权一并分析。

三、优先清算权


(一)优先清算权约定的原因

公司结业清算后的剩余资产很可能不足以向全体股东分配,于是优先清算权条款赋予部分股东(以下简称“优先清算股东”)优先分配资产的权利。同时条款往往会进行扩大约定一部分“视为清算事项”,即不仅仅指公司结业清算,公司被收购、股东对外转让股权等情形也往往包括其中。在这种情况下,优先清算股东有权优先分配的财产就变成了收购方支付的股权受让款。

一般各方会对优先清算权行使的限度进行约定,例如优先清算股东可优先分配的金额可以相当于入股时的投资额,或者投资额加部分固定收益。

(二)法律依据

我国《公司法第186条第2款规定:“公司财产在分别支付清算费用、职工的工资、社会保险费用和法定补偿金,缴纳所欠税款,清偿公司债务后的剩余财产,有限责任公司按照股东的出资比例分配,股份有限公司按照股东持有的股份比例分配。”该条规定虽然仅规定了按照持股比例分配剩余财产的方式,但也没有禁止其他分配方式。

涉外法律其实走在了国内公司法的前面。《中外合作经营企业法第二十三条规定:“合作企业期满或者提前终止时,应当依照法定程序对资产和债权、债务进行清算。中外合作者应当依照合作企业合同的约定确定合作企业财产的归属。”《中外合资经营企业法实施条例第九十四条规定:“合营企业以其全部资产对其债务承担责任。合营企业清偿债务后的剩余财产按照合营各方的出资比例进行分配,但合营企业协议、合同、章程另有规定的除外。”

股份公司方面,国务院《关于开展优先股试点的指导意见》规定“公司因解散、破产等原因进行清算时,公司财产在按照公司法和破产法有关规定进行清偿后的剩余财产,应当优先向优先股股东支付未派发的股息和公司章程约定的清算金额,不足以支付的按照优先股股东持股比例分配。”明确认可了优先股股东享有优先分配财产的权利。可以推断的是,股份公司尚且如此,更具有私密性、人合性的有限公司理应享有更大的自由。

(三)可能的无效抗辩理由及回应

1.明股实债,以合法形式掩盖非法目的


由于优先清算股东可优先分配的金额一般相当于入股时的投资额加部分固定收益,非优先清算股东很可能主张这一约定违背了公司股东风险共担、收益共享的原则,属于保底收益条款,名为股权,实为借款,损害其他股东和债权人的利益,应属无效。最高人民法院在《关于审理联营合同纠纷案件若干问题的解答》(1990)中有类似规定: “联营合同中的保底条款,通常是指联营一方虽向联营体投资,并参与共同经营,分享联营的盈利,但不承担联营的亏损责任,在联营体亏损时,仍要收回其出资和收取固定利润的条款。保底条款违背了联营活动中应当遵循的共负盈亏、共担风险的原则,损害了其他联营方和联营体的债权人的合法权益,因此,应当确认无效。联营企业发生亏损的,联营一方依保底条款收取的固定利润,应当如数退出,用于补偿联营的亏损,如无亏损,或补偿后仍有剩余的,剩余部分可作为联营的盈余,由双方重新商定合理分配或按联营各方的投资比例重新分配。”

对此笔者认为:

首先,《合同法第五十二条规定导致合同无效的情形之一是违反法律、行政法规的强制性规定。最高人民法院《关于适用<中华人民共和国合同法>若干问题的解释(二)》第十四条明确将前述“强制性规定”限定为效力性强制性规定,一般认为指法律明确规定违反会导致影响合同效力之后果。上述《关于审理联营合同纠纷案件若干问题的解答》显然并非法律、行政法规,公司法中股东共担风险及收益的原则,也非直接指向合同效力的效力性强制性规定。

其次,区分股权和债权的关键不在于对收益是否有固定约定,而是公司正常经营情况下款项是否有固定收回保障。具体而言,公司股东之间,对于股利分配完全可能、也可以做出具体分配标准的约定,这并不会导致股权性质转变为债权。权利性质不同的关键点在于,在公司正常经营的情况下,经营状况的好坏、剩余财产的数量是否会对权利人的权利产生影响,或者说权利人是否负担经营风险。诚然债权也有风险,但风险主要限于债务人的道德风险、无力偿还的风险,无论公司经营状况好坏,虽然实际可能已经无力偿还,但法律上仍需对债权人负还款义务。而如果是股权,则在经营状况恶化的情况下,需要负担经营风险,分配的财产受到公司剩余财产多寡的影响,剩余财产分配完毕,则公司对股东不再负有付款义务。

约定优先清算权的情况下,优先清算股东虽然在股东之间享有先分配的权利,但最多仍以公司剩余财产为限,如果公司剩余财产为1元,则优先清算股东最多只能拿走1元。换言之,优先清算股东的权利并没有得到固定的保证,只是相对于非清算股东处于优势地位而已。

最后,优先清算权的约定事先出于各方股东自愿约定,是对自己权利的处分,显然不应事后再以损害其他股东利益为由主张无效。至于影响债权人利益也无依据,因为在清算财产的情况下,优先清算权的行使一般顺位在公司债权人之后;在分配的是股权转让款的情况下,股权转让款是股东转让股权所得,与公司债权人显然并无干系。

2.显失公平

同为股东,优先清算股东可以多分,非优先清算股东却只能排在后面,很可能面对公司资产所剩无几的情况,故非优先清算股东很可能主张优先清算权条款显失公平。

这种主张其实是仅着眼于优先清算的分配结果,而忽略了整个交易结构。在优先清算股东入股公司时,往往付出了比非优先清算股东更高的代价,比如更高的估值,或者在公司陷于财务危机时救公司于水火。以此为对价,优先清算股东才换得了优先清算权,故实难断言优先清算权违反了公平原则。法律更应保持克制和谨慎,避免简单对当事人间的商业安排做出公平与否的判定。

3.违反同股同权

非优先清算股东还可能主张,根据同股同权的原则,优先清算权赋予部分股东以高人一等的待遇,违反了《公司法》的法律规定。

然而,《公司法》虽未规定优先股,但亦未作出禁止规定。

2005年11月15日,国家发展改革委、科技部、财政部、商务部、中国人民银行、国家税务总局、国家工商行政管理总局、中国银监会、中国证监会、国家外汇管理局联合发布的《创业投资企业管理暂行办法第15条首先对优先股做出规定:“经与被投资企业签订投资协议,创业投资企业可以以股权和优先股、可转换优先股等准股权方式对未上市企业进行投资”。

前述2013年国务院《关于开展优先股试点的指导意见》亦正式规定了优先股。同时,根据2014年中国证券监督管理委员会《优先股试点管理办法第二条的规定“本办法所称优先股是指依照《公司法》,在一般规定的普通种类股份之外,另行规定的其他种类股份,其股份持有人优先于普通股股东分配公司利润和剩余财产,但参与公司决策管理等权利受到限制。”由此也可以反推,《公司法》并未禁止优先股的规定,也未禁止优先分配公司剩余财产。

四、实务建议


在国内,强售权和优先清算权毕竟仍属新鲜事物,法律没有明确规定,法院亦未形成统一的裁判思路。从最大限度保障约定的效力出发,笔者从实务角度提出几点建议:

1. 各方股东事先进行明确和详尽的约定,确保义务方股东做出明确承诺;如可能,同时约定于章程中,进行公示,以免来自第三人的抗辩。

2. 如公司有新加入股东的,确保其对原有约定知情并书面同意。

3. 附加行使条件及限度,尽可能保证实质上不至显失公平。

4. 鉴于国内目前尚无相关判例,建议可以约定管辖于国外商业较发达地区,例如香港等地。


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